Риски протекционизма для мировой экономики: месячный обзор от National Bank

Мировая экономика

Рост мирового валового внутреннего продукта, ко­торый в последние годы развивал нисходящую динами­ку, сейчас находится на траектории с целью примерно 3% в этом году, что станет самым медленным темпом с 2009г. Перебалансировка экономики Китая, жесткая фи­скальная политика, недоинвестирование, повышенные уровни долга, ухудшение демографии и увеличение тор­гового протекционизма — это все внесло свой вклад в за­медление глобальной экономики. Таким образом, если полиси-мейкеры не обратятся к решению этих структур­ных проблем через усиление направленных на стимули­рование роста политики и реформ, то не стоит ожидать особых улучшений экономического роста в 2017г.

Мировая экономика продолжает пробуксовывать. Как уже было сказано, выпуск продукции, скорее все­го, составит в этом году примерно 3%. Внешняя торгов­ля была в последние годы неутешительной, учитывая, что экспорт оставался плоским. В результате, производ­ственная активность остается сдержанной — мировой Индекс менеджеров по закупкам даже упал в третьем квартале к многолетнему минимуму.

8664564564434

Доля экспорта в мировом ВВП.

Проблемы промышленного сектора подтвержде­ны данными Бюро исследования товарных рынков, ко­торые показывают, что мировое промышленное про­изводство в третьем квартале находится на траектории самого медленного роста с 2009г. С одной стороны, вы­пуск продукции растет в развивающихся странах, возме­щая снижение в развитых экономиках. Но из-за того, что продажи остаются слабыми, отношение промышленно­го производства к экспорту (отражающее рост матери­альных запасов) выросло на развивающихся рынках до своего самого высокого уровня, начиная с глобального спада 2009г. Такие разочаровывающие результаты мо­гут быть частично списаны на перебалансировку китай­ской экономики с экспорта и инвестиций в пользу по­требления, что сказывается на глобальных цепочках поставок, особенно в развивающихся странах.

Другой виновник замедления мировой торговли и, следовательно, экономического роста — возрастаю­щий протекционизм. Действительно, 2016 год стал в этом отношении худшим за многие годы, так как число дискриминационных мер значительно превосходило число мер, направленных на либерализацию торговли.

8567564534534

Поэтому нет ничего удивительного в том, что доля экспорта в мировом ВВП сейчас падает, в то время как общий объем торговли находится на траектории само­го медленного темпа роста за восемь лет. Еще больше беспокойств, возможно, вызывает, что эта тенденция к изоляционизму происходит перед американскими вы­борами, где пост Президента может занять кандидат, который еще в меньшей степени стремится к либера­лизации торговли, чем нынешний. Учитывая, насколь­ко интегрирована мировая экономика через глобаль­ные цепочки поставок и, следовательно, торговые связи, повышение протекционизма представляет се­рьезный риск для глобального роста в будущем.

Также, при выяснении причин медленного роста и слабой торговли можно сослаться на жесткую фи­скальную политику во всем мире (которая компенси­руется стимулирующей монетарной политикой), не­достаточные инвестиции (что снижает потенциал мировой экономики) и ухудшающуюся демографию, которая ограничивает потребление, особенно в разви­тых экономиках. Таким образом, если мировые прави­тельства не поймут безотлагательность ситуации и не начнут совместно работать, чтобы осуществить рефор­мы и обеспечить фискальные стимулы, то есть реаль­ный риск падения глобальной экономики в состояние стагнации или еще хуже.

85434534534

Число дискриминационных мер в разных странах (слева) и общее число мер в мировой торговле.

Другой риск, довлеющий над перспективами гло­бального роста — накопление долга, особенно част­ным сектором. Годы сверхмягкой монетарной полити­ки стимулировали корпорации наращивать кредитные рычаги. Плохой новостью является то, что дополни­тельные заимствования не всегда шли на инвести­ции, повышающие производительность. Вместо этого они направлялись на краткосрочный рост капитали­зации, выкуп компаниями своих акций, а также сли­яния и поглощения. Это объясняет, возможно, почему рост производительности и, следовательно, потенци­альный рост валового внутреннего продукта остается слабым во всем мире, несмотря на увеличенные кре­дитные рычаги. Эта проблема еще усугубляется тем фактом, что большая часть долга, накопленного в по­следние годы, номинирована не в национальной ва­люте, а в долларах США.

43534656754533333

Состояние и структура долга разных стран.

Согласно последнему ежеквартальному обзо­ру Банка международных расчетов, деноминирован­ный в долларах долг нерезидентов США в конце пер­вого квартала достиг рекордных 9.82 трлн.$ или почти 18% мирового ВВП (без учета США). В то время как де­номинированный в долларах долг заметно повысился на развивающихся рынках, он выглядит менее внуши­тельным по сравнению с долгом в развитых экономи­ках, который составлял 6.61 трлн.$ в конце первого квартала. Таким образом, долг составляет пример­но 25% валового внутреннего продукта развитых эко­номик (без учета США), т.е. увеличился больше, чем втрое за последние 20 лет.

Это может быть проблемой, если рост и, следова­тельно, продажи и корпоративные доходы, останутся слабыми или если начнется вторая волна подорожа­ния доллара. Последнего нельзя исключать, учитывая расхождение монетарной политики. Федеральный Резерв неоднократно заявлял, что поднимет процент­ные ставки. Это резко контрастирует с позицией дру­гих центральных банков, которые, кажется, склоняют­ся к введению еще больших стимулов.

9786574553333

Баланс Банка Японии может раздуться до 4.5 трлн.$ или больше 100% валового внутреннего про­дукта. Это — приблизительно в четыре раза больше ба­ланса Федерального Резерва по отношению к размеру экономики. Однако, меры центрального банка в по­следние годы притупились жесткой фискальной поли­тикой, что объясняет, почему спрос в Японии остается слабым, а базовая инфляция и долгосрочные инфля­ционные ожидания близки к нолю. В сентябре Банк Японии скорректировал монетарную политику в по­пытке сделать ее более эффективной. Монетарные власти заявили, что не ставят своей целью увеличение предложения денег, а вместо этого сосредоточатся на управлении доходностью бондов.

Банк будет выкупать широкий диапазон казна­чейских обязательств с истекающим сроком погаше­ния, чтобы управлять кривой доходности, хотя объем покупки в 80 трлн.¥ остается неизменным. Пока неяс­но, будет ли новая политика успешной в стимулиро­вании роста, хотя недавно объявленные фискальные стимулы правительства (оцениваемые в 276 млрд.$) оказали некоторую помощь.

2453454444

5-летние инфляционные ожидания в Японии.

Точно так же Банк Англии, Европейский централь­ный банк и Народный банк Китая проводят стимули­рующие монетарные политики, поскольку они борют­ся с медленным ростом и низкой инфляцией в своих экономиках. В попытке подтолкнуть рост кредита (ко­торый был слабым в последнее время) центральный банк Китая в сентябре ввел больше ликвидности в фи­нансовую систему, предлагая ссуды коммерческим банкам в миллиарды юаней через соглашения обрат­ного выкупа. Однако, пока неясно, будут ли эти меры работать на стимулирование роста, потому что и без того сильно закредитованные корпорации могут не за­хотеть увеличивать долговую нагрузку. Обратите внимание, что в прошлом году корпоративный долг взле­тел до рекордных 2.6 триллионов юаней.

56444534345

Годовой прирост банковского долга Китая.

Таким образом, корпоративный долг теперь со­ставляет массивные 145% валового внутреннего про­дукта Китая, согласно оценке Международного ва­лютного фонда. Также, беспокойством для Народного банка Китая может быть отток капитала, потому что это приводит к истощению валютных резервов. Валютные резервы в августе снова снизились, достигнув самого низкого за более чем пять лет уровня в 3.185 трлн.$. Соответственно, нельзя исключать новой девальва­ции юаня. Другими словами, у американского долла­ра есть простор для движения.

96764353443

Отток капитала (красным) и валютные резервы Китая.

Все это говорит о том, что есть значительные нис­ходящие риски для нашего прогноза роста мирового валового внутреннего продукта в 2017 году на уров­не 3.3%. Ресурсы монетарной политики, по-видимому, достигли своего предела в нескольких регионах, и на­стало время для правительств, чтобы подхватить эста­фету и убедиться, что эти риски не материализуются.

Прогноз развития мировых экономик

  2015 2016 2017
Advanced countries 2.0 1.5 1.6
United States 2.6 1.6 2.0
Euroland 1.7 15 1.2
Japan 0.5 0.5 0.8
UK 2.2 1.6 0.6
Canada 11 12 1.6
Australia 2 5 2.9 2.7
New Zealand 3.4 2.8 2.8
Hong Kong 2,4 1.0 1.5
Korea 2.6 2.6 2.6
Taiwan 0.7 1.0 1.8
Singapore 2.0 1.7 1.9
Emerging Asia 6.6 6.4 6.2
China 6,9 6.6 6.3
India 7.6 7.5 7.6
Indonesia 4,8 5.0 5.3
Malaysia 5.0 4.1 4.3
Philippines 5.8 6.1 5.9
Thailand 2,8 2.9 3.1

после ужасной первой половины года. Восстановление материальных запасов подтолкнет производство, хотя это не гарантирует сильное создание рабочих мест, учитывая постоянно слабый рост производительно­сти и снижение корпоративной прибыли. Монетарные власти полагают, что основания для повышения ста­вок усилились, и могут сделать следующий шаг в дека­бре, т.е. сразу после выборов. Но затем может после­довать длинная пауза, принимая во внимание вызовы, связанные со слабым экономическим потенциалом и сильным долларом. Мы придерживаемся нашего про­гноза роста валового внутреннего продукта США на уровне 1.6% и 2.0% в течение текущего и следующего года, соответственно.

36456423345645

Текущий экспорт (синим) и новые заказы.

Безусловно, не все так радужно. Деловые инве­стиции остаются слабыми, что неудивительно с уче-

Соединенные Штаты

Несмотря на продолжающиеся вызовы, вроде сла­бых инвестиций и сильного доллара, рост американ­ской экономики находится на восходящей траектории,

Экономический рост США восстановился в треть­ем квартале после очень трудной первой половины 2016г. Экспорт в июле резко вырос и может повысить­ся и далее, исходя из солидных экспортных заказов. Таким образом, внешняя торговля в третьем квартале может внести значительный вклад в общий рост впер­вые за восемь кварталов. Жилищное строительство также набирает обороты и может в третьем кварта­ле вырасти самыми быстрыми темпами более чем за год. Потребление продолжило расти в третьем кварта­ле, исходя из данных по розничным продажам, хотя и более медленными темпами, чем в предшествующем квартале, но в этом нет ничего удивительного, прини­мая во внимание предыдущее падение уровня сбере­жений. В то время как дешевые кредиты стимулируют расходы, сильный рынок труда также оказывает под­держку, обеспечивая доходы домохозяйств. Частный сектор продолжает создавать рабочие места в секторе услуг, который теперь составляет более 71% всех рабо­чих мест в Соединенных Штатах.

345565754543

Создание новых рабочих мест (слева) и занятость по секторам.

том снижения корпоративной прибыли. Прибыль ком­паний, остающаяся после уплаты налогов, снова упала во втором квартале до -6.3% годовых, что стало пятым кварталом подряд отрицательных значений.

Недостаток инвестиций означает, что остается мало надежд, что производительность нормализует­ся. По итогам года производительность может быть близкой к нолю. Производственный сектор также про­должает испытывать трудности. Выпуск промышлен­ной продукции вновь в августе упал и теперь также сокращается в годовом исчислении. Проблемы про­мышленного сектора частично объясняют, почему за­нятость в производственном секторе снижается в этом году, резко контрастируя с сектором услуг. Значение производственного индекса ISM в августе ниже 50 мо­жет вызвать сомнения относительно ожидаемого в третьем квартале восстановления роста. Однако, стоит отметить, что относительно низкая корреляция между изменениями промышленного индекса ISM и реаль­ного валового внутреннего продукта, вероятно, отра­жает тот факт, что производственный сектор состав­ляет меньше 12% американской экономики. Сектор услуг, который обеспечивает наибольшую часть эко­номики, продолжает расширяться. Другими словами, снижение производственного индекса ISM не исклю­чает реального роста валового внутреннего продукта выше 3% в третьем квартале.

86556544656456

Изменение промышленного производства США.

Как и мы, Федеральный Резерв уверен относи­тельно резкого восстановления в третьем квартале. В своем сентябрьском заявлении FOMC не только выра­зил удовлетворение длительным укреплением рынка труда и увеличением экономической активности, но также и сказал, что основания для повышения ставок усилились. Тем не менее, полиси-мейкеры решили по­дождать дальнейших свидетельств устойчивого про­движения к целевым уровням инфляции и занятости. В то время как рынок труда уже выглядит достаточно сильным, монетарные власти утверждают, что может быть достигнуто еще больше прогресса, чтобы позво­лить росту заработной платы ускориться и обеспечить больше шансов на достижение 2%-й цели ФРС по ин­фляции.

Но при очевидном уклоне рынка труда к менее производительному сектору услуг, неясно, сможет ли рост заработной платы быть достаточным, чтобы под­толкнуть инфляцию, если уровень вовлеченности про­должает подниматься. Кроме того, взаимосвязь между ростом заработной платы и фактической инфляци­ей уменьшилась за прошлые несколько десятилетий, возможно, из-за меняющейся демографии (например, все больше людей предпочитают делать сбережения). Другими словами, Кривая Филлипса стала плоской, означая, что сейчас необходимо большее снижение уровня безработицы, чтобы вызвать то же самое ин­фляционное давление, как несколько десятилетий на­зад. Таким образом, Федеральный Резерв не должен затаив дыхание ждать возвращения инфляции.

6345456674545

Распределение потребительской инфляции (слева) и почасового заработка.

Исходя из сигналов, посланных Федеральным Резервом, вполне вероятно повышение ставок в де­кабре, т.е. сразу после выборов. Но впоследствии мы ожидаем, что FOMC возьмет длинную паузу. Хрупкая экономика и падение корпоративной прибыли гаран­тируют предельную осторожность монетарных вла­стей. Полиси-мейкеры вспомнят 1999-2000гг., ког­да прибыль также была слабой. Тогда, как и сейчас, Федеральный Резерв склонялся в сторону повышения ставок и, в конечном счете, провел цикл ужесточения монетарной политики. Но затем последовало тормо­жение экономики и сокращение ставок больше чем на 4%, поскольку занятость начала падать и экономи­ка вошла в рецессию. Однако, сейчас у Федерального Резерва нет простора для сокращения процентных ставок в случае такого развития событий. Последние точечные графики Федерального Резерва, кажется, от­ражают эти беспокойства, потому что срединный про­гноз показывает только два повышения в 2017, три в 2018 и еще три в 2019 году. К тому времени нейтраль­ный уровень ставки по федеральным фондам, кото­рый вновь был понижен (до диапазона 2.50%-3.75%), как ожидается, будет достигнут.

768546534534564

Занятость (сверху), корпоративная прибыль (средняя линия) и ставка рефинансирования.

Тем не менее, эти повышения ставок будут за­висеть от состояния экономики, которая по прогнозу Федерального Резерва должна вырасти в среднем на 2% годовых в период 2017-2019гг. Это заметно боль­ше 1.7%, которые Бюджетный комитет Конгресса счи­тает потенциальным темпом роста экономики за следующие три года. Такие амбициозные прогнозы Федерального Резерва могут привести к разочарова­нию, если, как мы ожидаем, рост будет слабее 2% и производственный разрыв не будет закрыт. Другими словами, у монетарных властей могут возникнуть про­блемы с достижением целевого уровня инфляции, как это имело место в прошлые четыре года.

54546456464

Сценарии производственного разрыва (слева) и оценки номинальной ставки ФРС.

Прогноз развития экономики США

875664534545345

Прогноз процентных ставок и валютных курсов

1558685434534

2015-06-26_1-49-55

Читайте также:

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован. Обязательные поля помечены *