Новые риски для базового сценария по доллару

Недавнее ралли американского доллара исчерпа­ло свой импульс. Ожидания декабрьского повышения процентной ставки уже учтено рынком, оставляя мень­ше стимулов для какого-либо дальнейшего восстанов­ления доллара. В то время как еще может быть сюрприз с более сильным увеличением ставки в 2018 году, чем ожидают инвесторы, все больше внимания будет уде­ляться первым предварительным шагам в сторону ме­нее стимулирующей монетарной политики за границей.

Центральные банки в Еврозоне, Великобритании и Японии будут в различной степени продвигаться в этом направлении. Эти шаги, скорее всего, будут постепен­ными, но положение доллара очень сильно зависит от поддержки спрэда доходности, принимая во внимание большой дефицит текущего счета Соединенных Штатов.

Таким образом, наш базовый сценарий предусма­тривает умеренное ослабление доллара в течение 2018 года, но есть некоторые новые риски для его реализа­ции, которые следует иметь в виду. Мы предполагаем, что сокращение налогов будет как более скромным по величине, недели обсуждалось первоначально, так и отложенным по вступлению в силу до 2019г. Большее сокращение налогов в 2018 году ускорило бы необхо­димость в компенсации ужесточения монетарной по­литики, а также привлекло бы приток капитала, готово­го использовать в своих интересах более низкие ставки корпоративных налогов. Это воздействие, вероятно, вызвало бы укрепление доллара в 2018г.

Подобная ситуация может сложиться с избрани­ем следующего Председателя Федеральной резервной системы. Наш прогноз некоторого ослабления доллара предполагает, что новый Глава ФРС будет продолжать политику Джанет Йеллен. Однако, другие кандидаты из списка претендентов, вроде Уорша и Тэйлора настрое­ны более «по ястребиному» и, соответственно, обеспе­чили бы дополнительную поддержку доллару в 2018г.

Наконец, всеобщая торговая война, начавшаяся с отмены NAFTA и переходящая на противостояние с дру­гими партнерами, может привести к большему усиле­нию доллара, чем мы прогнозируем, против мекси­канского песо, канадского доллара и, потенциально, любых азиатских валют.

Банк Канады занял выжидательную позицию

Экономические показатели уже разворачивают­ся, но это не заставило рынок говорить о новом повы­шении процентной ставки Банком Канады. Инвесторы по-прежнему подразумевают 40%-ю вероятность даль­нейшего ужесточения монетарной политики в этом году. В то время как такая оценка ограничила поте­ри «луни» от «ястребиной» риторики Федерального Резерва, валюта не сможет удержаться от дальнейше­го обесценивания.

Глава Банка Канады Стивен Полоз, вероятно, возь­мет паузу в повышении ставок до 2018 года, когда он получит более ясную картину того, как экономика реа­гирует на изменения политики. Предыдущие повыше­ния ставок, новые правила ипотечного кредитования и минимальное увеличение заработной платы в Онтарио ограничили возможности для какого-либо ужесточения политики в краткосрочной перспективе.

Переговоры по NAFTA добавляют Стивену Полозу еще один аргумент в пользу выжидательного подхо­да. В то время как мы оцениваем, что прямое воздей­ствие от потери свободной торговли приведет к 5%-му ослаблению канадской валюты, потеря конструктивно­го подхода в решении этого спора может привести к бо­лее резкой реакции рынка, если Соединенные Штаты начнут вводить карательные пошлины против различ­ных секторов канадской экономики.

Но даже, если переговоры по NAFTA продолжатся в конструктивном ключе, недавнее расширение торгово­го дефицита Канады и общие проблемы неэнергетиче­ского экспорта предполагают, что экономике нужен сла­бый курс валюты для стимулирования этих секторов.

Позиционирование рынка также указывает на гря­дущую распродажу канадской валюты. Чистая длинная позиции по «луни» достигла самого высокого уровня с 2012 года на ожидании, что два прошлых скоропали­тельных повышения ставки были началом будущего ужесточения монетарной политики. Закрытие этих позиций добавит импульса ослаблению канадской валю­ты в ближайшие месяцы.

В результате, канадский доллар, вероятно, до­стигнет отметки 1.27 к концу года и в среднем будет на уровне 1.29 в 2018г. Однако, все может оказаться еще хуже, если переговоры по NAFTA провалятся.

Евро должен прибавить

Подходя к сокращению покупок активов, ЕЦБ сей­час находится на пороге главного изменения. В то вре­мя, как речь пока не идет о фактическом ужесточении монетарной политики, более медленные темпы осла­бления отражают, насколько далеко продвинулась эко­номика с момента введения программы QE.

Как и ожидалось, Центробанк сократит покупки до 30 млрд.€ в месяц, продлив программу, как минимум, до сентября. Если все пойдет по плану, то покупки за­кончатся в следующем году, что переключит внимание рынка на первое повышение процентной ставки. Это должно поддержать единую валюту, которая, несмотря на недавнее усиление, восстановила только половину потерь, понесенных с начала 2014г.

Внутренние экономические факторы поддержива­ют планы ЕЦБ. Рынок труда выглядит более благопри­ятным для инфляции, учитывая, что заработная плата начинает реагировать. Промышленное производство продолжает укрепляться. Производственный индекс PMI даже не отреагировал на недавнее усиление евро. Монетарные власти также обеспокоены, что продолжи­тельные покупки активов могут привести к наращива­нию финансовых дисбалансов.

Конечно, политическая неопределенность все еще довлеет над монетарным союзом. Каталония стремит­ся к независимости от Испании, вызывая некоторую не­уверенность инвесторов. Но это может фактически ока­заться драйвером для усиления валюты, если регион останется частью страны, как мы ожидаем. Подытожив все вышесказанное, мы прогнозируем, что евро полу­чит устойчивую основу в 2018 году, достигнув уровня 1.25 к концу года.

Все против стерлинга

Банк Англии, кажется, загнал себя в угол. Подогрев ожидания рынка заявлением, что решение по ставкам будет принято в «ближайшие» месяцы, и наблюдая здо­ровые данные рынка труда, монетарные власти риску­ют утратить доверие, не повысив процентную ставку в ноябре.

Однако, учитывая, что рынки больше, чем на 80% оценили решение 2 ноября, стерлинг не должен из­влечь какой-либо выгоды из этой новости. Более важ­ными будут поступающие экономические данные и переговоры по «Brexit», поскольку это определит, по­следуют ли дальнейшие повышения ставки.

Мы подозреваем, что и те и другие разочару­ют, поставив Банк Англии в выжидательную позицию и отправив стерлинг в небольшой нисходящий тренд на 3-6 месяцев. Недавний пересмотр британских дан­ных по валовому внутреннему продукту показал ро­ста во втором квартале на 1.5% годовых, что теперь значительно ниже темпов, отмеченных в Еврозоне. Предварительные цифры по ВВП за третий квартал, вряд ли, покажут какое-либо реальное ускорение, учи­тывая, что рост ранее сильно зависел от подпитывае­мых кредитами потребительских расходов. В то время как более высокие процентные ставки были бы одним из способов сдержать долговую нагрузку домохозяйств, последний отчет Банка Англии уже указал на сокраще­ние кредитования. Между тем, высокие значения ин­фляции, главным образом, обеспечивались измене­нием обменного курса и должны теперь достигнуть своего максимума.

На политическом фронте переговоры по «Brexit» должны будут продлиться до конца года без каких-ли­бо очевидных признаков обсуждения, будь то пере­ходного периода, либо последующих условий торгов­ли, сводя к нолю вероятность «выгодной сделки» для Великобритании, что станет проявляться в рыночной оценке. Это все позволяет нам ожидать ослабления стерлинга против доллара и евро в ближайшие шесть месяцев.

Иена зависит от Абэ

Синдзо Абэ был переизбран в середине октября на четвертый срок. Победа Абэ, в сочетании с большинством в правящей коалиции позволит продолжить проведение «Абэномики», включая ультрамягкую монетарную поли­тику Банка Японии. В результате, японская валюта долж­на остаться на текущих слабых уровнях до конца года.

Однако, в 2018 году иена, скорее всего, начнет вос­станавливаться. Экономика продолжает набирать обо­роты, приводя к росту напряженности на рынке труда. Действительно, заработная плата недавно начала по­вышаться, что является важным результатом для эконо­мики, которая боролась с дефляцией в течение многих десятилетий.

В то время как маловероятно, что Банк Японии фактически снизит темпы стимулирования экономики в следующем году, любой сигнал о более положитель­ной инфляционной перспективе поддержит иену, по­скольку рынок начнет рассматривать возможные шаги по снижению монетарных стимулов. Мы ожидаем, что японская валюта завершит 2018 год в районе 106¥/$.

Отсутствующий компонент для «аусси»

Австралийская экономика уверенно добавляла ра­бочие места в этом году. Уровень безработицы падает, инвестиции частного сектора были устойчивыми, а ин­фляционные ожидания выше цели. Все же Резервный банк Австралии не начал повышать процентные ставки, а финансовые рынки оценивают только одно повыше­ние в ближайшие 12 месяцев.

Почему? Есть отсутствующий компонент — инфля­ция заработной платы. Заработная плата продолжает повышаться рекордно низкими темпами, и, принимая во внимание высокий уровень долга домохозяйств, мо­нетарные власти хотели бы видеть некоторого ускоре­ния роста заработной платы, чтобы это помогло потре­бителям справиться с более высокими процентными ставками в будущем.

Однако, учитывая ее предыдущую взаимосвязь с уровнем безработицы, рост заработной платы должен вскоре усилиться, и Центробанк будет повышать ставки быстрее, чем рынки ожидают в настоящее время. Если добавить еще ускорение глобального роста и некото­рое восстановление цен на железную руду, то можно предположить, что «аусси» усилится против американ­ской валюты. Мы ожидаем, что курс AUD/USD повысит­ся до 84 центов к середине 2018г.

Политические изменения отражаются на «киви» Политическая неопределенность, кажется, под­ходит к концу, но не так, как рассчитывали быки по «киви». Спустя почти месяц после выборов, лидер па­рии «Новая Зеландия прежде всего» Уинстон Петерс со­гласился на коалицию с оппозиционной Лейбористской партией, чтобы гарантировать изменения в правитель­стве.

Даже при том, что общая повестка дня еще не об­народована, инвесторы оценили это, как негатив для «киви». Предвыборные обещания ограничить имми­грацию от текущих рекордных уровней может отри­цательно отразиться на потенциале роста в будущем. Между тем, предложения добавить полную занятость в мандат центрального банка может подразумевать, что процентные ставки будут ниже, а разговоры о повы­шении доли экспорта в валовом внутреннем продукте намекают на желание более слабой валюты. Если сум­мировать это все, то новозеландский доллар, скорее всего, ждет снижение.

Банк Швейцарии все еще на рынке

Невзирая на то, что инфляция достигла самых бы­стрых темпов с начала 2011 года или что валюта суще­ственно ослабилась, Центробанк продолжает беспо­коиться о дефляционном давлении. Таким образом, Национальный банк Швейцарии остается активным на рынке. После предыдущего ралли швейцарского фран­ка в прошлом месяце, рынки узнали, что центральный банк вступил в игру, учитывая, что валютные резервы увеличились в сентябре на 1%.

Председатель Банка Томас Джордан заявил, что франк остается недооцененным и что нет никаких при­чин менять механизмы монетарной политики. В ре­зультате, мы полагаем, что ставки останутся отрица­тельными и в большей части 2018 года, в соответствии с нашими ожиданиями относительно ЕЦБ. Тем не ме­нее, ожидаемое общее укрепление евро может позво­лить Банку Швейцарии ослабить давление в следую­щем году, что оставит франк в диапазоне.

Политические риски давят на песо

Песо, вероятно, продолжит уступать другим лати­ноамериканским валютам и ослабляться против дол­лара США в ближайшие месяцы. Мексиканским чинов­никам все труднее принимать претензии Соединенных Штатов по NAFTA, не только с экономической, но и по­литической точки зрения. Сложные переговоры и даль­нейшие ожидания откладывания полного процесса (по­тенциально до следующего года), вероятно, продолжат заставлять рынки сокращать длинные позиции по песо.

Мы ожидаем, что рынки продолжат придержи­ваться защитной стратегии в ближайшей перспективе, возможно, пока торговые представители не обеспечат прогресс в переговорах и не появятся ожидаемые пун­кты в повестке дня для следующего раунда обсужде­ния. Конечно, это предполагает, что переговоры про­должатся, и никакая сторона их не покинет.

Принимая во внимание политические риски, мы менее оптимистично настроены в отношении того, что Банк Мексики изменит монетарную политику в 2018г. Как результат, мы ожидаем снижение ставки до 6.50% к концу следующего года от текущих 7.0%. Кроме того, неопределенность вокруг переговоров NAFTA и фраг­ментации традиционных политических партий умень­шает возможность для большего снижения ставок в бу­дущем для купирования возможных экономических потрясений.

На политическом фронте было зарегистрировано большое количество независимых кандидатов в пре­зиденты, чтобы начать собирать необходимые юри­дические документы. Этот процесс сигнализирует, что выборы в июле 2018 года, вероятно, будут силь­но фрагментированы, таким образом, принеся выгоду большим партиям, вроде «Морена» и Институционно­революционная партия, что является еще одним факто­ром ослабления песо.

Прогноз развития мировых экономик

Прогноз процентных ставок

Прогноз валютных курсов