Американский фокус

Рост может ускориться

После неутешительного первого полугодия, где ре­альный рост валового внутреннего продукта составлял в среднем 1.0%, экономическая активность, кажется, наконец начала набирать импульс. Теперь мы ожида­ем, что реальный рост ВВП ускорится в третьем квар­тале до 3.1% годовых, с основным вкладом в этот рост потребительских расходов. Фиксированные инвести­ции бизнеса и расходы общественного сектора также должны показать небольшое улучшение. Экономика в третьем квартале также извлечет выгоду из меньшего эффекта сокращения материальных запасов и скром­ного, хотя и временного, улучшения чистого экспорта.

Однако, более сильный рост в третьем квартале не означает начало поддержанного, значительного улуч­шения экономической активности. В то время как пе­риод снижения капитальных расходов на фоне спада в нефтяной и газовой промышленности, кажется, закан­чивается, некоторые другие сектора, где рост был уве­ренный, теперь испытывают охлаждение, особенно это актуально для автомобильной и космической отрасли. Внешняя торговля также остается источником беспо­койства, с учетом того, что ожидания в отношении гло­бального роста продолжают снижаться.

Реальный рост валового внутреннего продукта в третьем квартале на 3% и выше поддержал бы заявле­ние Главы ФРС Джанет Йеллен, что условия для повы­шения ставки по федеральным фондам улучшились. Мы ожидаем, что Федеральный Резерв увеличит про­центную ставку на четверть процентного пункта на за­седании FOMC 13-14 декабря. Тем не менее, ожидания монетарных властей в отношении процентных ставок выглядят слишком честолюбивыми, и мы полагаем, что точечный график снижаться и дальше, учитывая толь­ко два повышения ставки по федеральным фондам как в 2017, так и в 2018 году, вместо предполагаемых ранее четырех повышений в год.

Международный обзор

Несмотря на вызовы, глобальные экономика идет на подъем

Рост во многих частях глобальной экономики был слабее долгосрочной тенденции. Хотя мы видим неко­торый потенциал для улучшения, наше последнее из­менение прогноза подразумевает, что рост мирового валового внутреннего продукта склонен оставаться не­много ниже среднего значения в прогнозируемый пе­риод, который теперь расширился до 2018г.

Учитывая все вызовы, с которыми столкнулась гло­бальная экономика в 2016 году, не так уж и плохо, что рост вообще удержался в положительной зоне. С на­чала этого года Саудовская Аравия прервала дипло­матические отношения с Ираном, Всемирная органи­зация здравоохранения объявила о вспышке вируса «Зико», Великобритания проголосовала за выход из Европейского союза, а война в Сирии привела к гумани­тарному кризису, который спровоцировал приток мил­лионов беженцев в Европу. На фоне всего этого, мы все еще ожидаем, что рост мирового валового внутренне­го продукта составит 2.9% в 2016 году, что фактически лишь немного отличается от нашего августовского про­гноза — 2.7%. Небольшое изменение отражает снижение пессимизма в наших ожиданиях относительно эконо­мик Бразилии и России, которые испытывают трудно­сти, и итоговые цифры валового внутреннего продукта, как ожидается, будут не столь ужасными. Наш прогноз глобального роста улучшается и для 2017 года, с повы­шением до 3.0%. Вместо широкомасштабного улучше­ния, эти лишь несколько лучшие числа отражают тот факт, что на росте скажется ослабление всех перечис­ленных выше факторов.

Мы также немного повысили нашу оценку роста для американской экономики на 2017 год, и теперь предполагаем рост на 2.2%.

Снижение цели по росту и по процентным ставкам

Председатель Федеральной резервной системы Джанет Йеллен использовала ежегодную конференцию в Джексон Холле, чтобы сообщить финансовым рынкам об «усилении» факторов для повышения ставки по фе­деральным фондам. Необычно прямолинейное заяв­ление Главы ФРС выглядело неожиданным, потому что улучшение экономических условий было в значитель­ной степени ограничено потребительскими расходами и рынком труда. Причем первые были последовательно сильными на всем протяжении расширения, в то время как улучшение состояния рынка труда, как и многих дру­гих ключевых индикаторов, было более фрагментарное. Проблемой для Федерального Резерва было, что почти каждый раз, когда они собирались поднять процентные ставки, данные резко ослаблялись или какие-нибудь ге­ополитические события, вроде «Brexit», заставляли мо­нетарные власти вновь взять паузу.

Недостаток мобильности Федерального Резерва является следствием большой рецессии, которая при­вела к сокращению до нуля ставки по федеральным фондам, и слабому последующему восстановлению экономики, которое не давало особых возможностей для поднятия процентных ставок. Медленное эконо­мическое восстановление также не позволило делать оптимистичные экономические прогнозы. Чиновники Федерального Резерва неоднократно заявляло, что они заложники данных, но данные, на которых сосредото­чились монетарные власти, менялись время от време­ни, смещаясь от уровня безработицы до роста рабочих мест, потом к уровню инфляции и сейчас обратно к уве­личению занятости.

В то время, как Федеральный Резерв фактически ста­рается придерживаться более целостного подхода, улуч­шение экономики в действительности никогда не было всеобъемлющим. Потребительские расходы и состояние занятости показали наиболее последовательное улучше­ние, учитывая, что росту потребительских расходов спо­собствовали и увеличение рабочих мест, и рост доходов, и повышение благосостояния домохозяйств. Деловые ин­вестиции первоначально росли на фоне энергетического бума, но в значительной степени просели вслед за ценами на нефть, начиная с 2014г.

В то время как мы соглашаемся с сигналом Федерального Резерва, что экономика улучшилась до та­кой степени, что Федеральный Резерв может начать нор­мализацию процентных ставок, мы полагаем, что тем­пы, обозначенные полиси-мейкерами, все время были слишком агрессивными. Мы ожидаем, что Федеральный Резерв повысит ставку лишь один раз в этом году и сдела­ет по два повышения на четверть процента в 2017 и 2018гг.

Если бы решение Федерального Резерва просто ос­новывалось на расходах домохозяйств и занятости, то за­дача монетарных властей была бы достаточно проста. Реальные личные расходы на потребление составляли в среднем 3.0% в первой половине года и готовы повы­ситься до 3.8% в текущем квартале. Занятость в несель­скохозяйственных секторах, даже после неутешительного августовского отчета, повысилась в среднем на 232.000 ра­бочих мест в месяц, за следующие после неожиданно сла­бого майского отчета три месяца.

Кроме данных по потребительским расходам и рабо­чим местам, улучшение экономики в лучшем случае выгля­дит фрагментарным. Фиксированные инвестиции бизнеса упали в четырех из прошлых пяти кварталов, где основная слабость исходила от спада в нефтяной и газовой промыш­ленности. Тормозящий эффект от сокращений в энергети­ческом секторе сейчас, кажется, заканчивается, учитывая, что число буровых установок начало повышаться от сво­их недавних минимумов. Инвестиции вне энергетики по­вышаются весьма скромными темпами. Мы ожидаем, что фиксированные инвестиции бизнеса увеличатся на 3.2% в третьем квартале, с ростом как в части закупок оборудо­вания, так и структурных вложений. Последним будут спо­собствовать повышение активности бурения, а также про­должающийся рост в коммерческом строительстве.

Материальные запасы также готовы добавить к об­щему росту в текущем квартале, после вереницы из пяти кварталов, где более медленное формирование запасов заставило фабрики уменьшать выпуск продукции.

Заказы на гражданские товары (кроме самолетов).

Жилищные инвестиции выглядят неизменными в текущем квартале, после спала на 7.7% во втором квар­тале. Такие разочаровывающие результаты происходят на фоне, когда строительство и продажи новых домов повысились. Расходы на обустройство домов также уси­ливаются, отражая повышение цен на дома. Однако про-

дажи существующих домов были не столь благоприят­ными, что привело к сокращению комиссий агентов по продаже недвижимости. Расходы на частное строитель­ство также упали, возможно, отражая проблемы с до­ступностью в некоторых дорогих секторах и некоторое снижение спроса иностранных покупателей.

Япония не может сдвинуться с места

Три с половиной года назад Банк Японии ввел про­грамму количественного и качественного ослабления, которая кроме выкупа более привычных активов, вро­де правительственных обязательств, предусматривала и покупку таких активов, как биржевые взаимные фонды и трастовые фонды инвестиций в недвижимость. На своем январском заседании Банк Японии добавил еще и отри­цательные процентные ставки.

Цель состоит в том, чтобы вызвать повышение по­требительских цен для стимулирования экономиче­ского роста. Однако, результаты пока не внушают осо­бого оптимизма. Ядро потребительской инфляция составляет всего 0.3%, а общая инфляция была на деф­ляционной территории в течение четырех месяцев под­ряд. Реальный валовой внутренний продукт, зафиксиро­ванный в двух из четырех кварталов прошлого года, был лишь номинально положительным (0.2% годовых).

Глава Банка Японии Харухико Курода утверждает, что недостатки на инфляционном фронте связаны с ве­щами, находящимися вне контроля Центробанка, вро­де падения нефтяных и товарных цен и охлаждения глобального роста, которые вызвали ослабление инфля­ционных ожиданий. Недавние комментарии Куроды оставили открытым вопрос относительно потенциаль­ного расширения темпов и масштабов выкупа активов, а также изменения процентной ставки.

Монетарная база Японии.

Более медленный рост в Китае Один из вопросов, который часто всплывает в раз­личных финансовых СМИ, касается потенциальной воз­можности скорого коллапса китайской экономики. Мы не ожидаем такого развития событий, хотя действитель­но полагаем, что рост в Китае продолжит замедляться в ближайшие годы. Наши беспокойства связаны с долго­срочной жизнеспособностью неэффективных государ­ственных предприятий. Для китайского правительства политически невозможно допустить массовое закры­тие госсектора, несмотря на тот факт, что спасение этих предприятий обходится в последнее время все дороже (см. диаграмму ниже). Мы опасаемся, что через какое-то время это может привести к концентрации капитала в неэффективных компаниях, а не в более успешных. Эта динамика будет действовать как тормоз, который огра­ничит скорость роста Китая и, в конечном счете, приве­дет к еще большему ухудшению экономики.

Прогноз развития экономики США

Великобритания и Европа

Когда состоялся референдум о выходе Великобритании из Европейского союза, экономисты всех мастей от МВФ до британского казначейства пред­сказывали негативный эффект для британской эконо­мики. Однако, пока экономические индикаторы по­сле «Brexit» были уверенно положительными или, по крайней мере, лучше пессимистичных ожиданий. Индекс экономических неожиданностей Bloomberg для Великобритании, который был в июне на отрицатель­ной территории, недавно повысился до своего самого высокого уровня с 2013г.

В то время как это соблазняет сделать выводы о том, что страшные прогнозы оказались ошибочными, мы считаем, что еще слишком рано говорить об этом. Чтобы проявилось отрицательное воздействие, мо­жет потребоваться больше времени, поскольку внеш­няя торговля пока идет на основе заключенных до это­го торговых договоров. Поэтому мы все еще ожидаем умеренный спад британской экономики, со снижени­ем реального валового внутреннего продукта прибли­зительно на 1%.

По другую сторону Ла-Манша, показатели ро­ста остаются более или менее неповрежденными. Реальный валовой внутренний продукт увеличился во втором квартале на 0.3% по отношению к предыдуще­му кварталу, и на 1.6% по сравнению с тем же перио­дом в прошлом году. Это незначительно отличается от темпов в 1.7%, отменных в предыдущем квартале.

Различные обзоры деловой активности остаются на территории расширения, при этом показатели сек­тора услуг в целом выглядят лучше, чем для производ­ственной сферы. Общий индекс PMI составил в августе 52.9, а шестимесячное среднее значение равно 53.1.

Постепенное улучшение глобального роста Наш прогноз относительно глобальной экономики подразумевает постепенное укрепление роста мирово­го валового внутреннего продукта, что приближает нас к долгосрочным средним значениям. Американская экономика выглядит главным драйвером среди разви­тых стран.

Развивающиеся рынки все еще зависят от со­стояния китайской экономики, где темпы роста прибли­зительно вполовину ниже, чем десятилетие назад.

Прибавочная стоимость продукции в государственных (темным) и частных компаниях Китая.

Прогноз развития мировых экономик

Прогноз процентных ставок