Пауза в обесценивании доллара
С начала года американский доллар развивал устойчивую нисходящую траекторию. Но, в то время как вполне возможно еще большее ослабление, рынки могут взять паузу в оставшейся части года.
Как мы видели в прошлом, разрешение проблемы с повышением потолка долга должно оказать некоторую поддержку валюте, которая оказалась под давлением из-за беспокойств по поводу срыва работы правительства и более широкого политического кризиса.
Однако, следующее заседание FOMC будет менее благоприятным для доллара, представляя более разделенный «точечный» прогноз в необходимости очередного повышения ставок в этом году. Любое ослабление доллара в результате этого будет недолгим, если, как мы ожидаем, последующие значения Индекса потребительских цен покажет некоторое повышение инфляции. Обратите внимание, что рынок в настоящее время лишь на треть оценивает шансы, что Федеральный Резерв поднимет ставки в декабре. Если мы увидим это повышение (что предусмотрено в нашем прогнозе) или даже усилятся ожидания роста ставки в первом квартале, то доллар должен будет, по крайней мере, стабилизироваться. Это связано с тем, что другие основные центральные банки (кроме Банка Канады) все еще не готовы начать сворачивать текущую политику стимулирования.
Это может измениться в 2018 году и привести к возобновлению ослабления доллара против некоторых валют. Два повышения ставки по федеральным фондам, которые мы ожидаем в 2018 году, будут компенсированы перспективой ужесточения монетарных условий во многих других основных экономиках. Лишенный поддержки со стороны более широких спрэдов, доллар также окажется под давлением со стороны растущего дефицита текущего счета. Американские фискальные стимулы, за счет общего сокращения налогов или инфраструктурных расходов, были бы благоприятны для доллара, но это выглядит все менее вероятно, принимая во внимание безвыходное положение в Вашингтоне.
«Луни» приближается к своему пределу
Мы можем увидеть еще один заход ниже уровня 1.25 по валютной паре USD/CAD, но с точки зрения чего-нибудь жизнеспособного, лучшие дни для канадской валюты скоро будут позади. Однако, речь не идет о кардинальном ослаблении канадского доллара. Он получит некоторую поддержку от более высоких нефтяных цен и дальнейшего повышения ставок за следующие два года. Но с учетом того, что колебания цен на нефть в целом остаются сдержанными, именно дифференциал процентных ставок задает тон для «луни».
В этом отношении, мы сомневаемся в оценках быков по «луни», что Банк Канады готов обогнать Федеральный Резерв. В то время, как ни у одной страны нет проблем с инфляцией, у Банка Канады есть другие причины для очень умеренного повышения процентных ставок. Долг канадских домохозяйств достаточно большой относительно дохода, и он не ограничивается 30-летними закладными. Усиление регулирования закладных и других связанных с жильем продуктов частично решает проблему перегрева этого сектора.
Кроме того, сильно ориентированная на внешнюю торговлю канадская экономика более чувствительна к росту курса национальной валюты, сопровождающему повышение процентной ставки. Большая доля потребительской корзины импортируется, делая Индекс потребительских цен более чувствительным к валютному курсу. Например, если позволить канадскому доллару укрепиться до уровня 1.20 против его американского тезки, то это удалило бы 0.5 процентных пунктов из нашего прогноза по CPI на следующую весну. И, что более важно, канадский бизнес еще больше зависит от внешней торговли. Учитывая, что цены на жилье, вероятно, замедлятся, есть большая потребность в экспорте и соответствующих капитальных расходах, чтобы внести вклад в рост валового внутреннего продукта. В результате, учитывая связь между дифференциалами процентных ставок и обменным курсом, решение Банка Канады будет не только «зависимым от данных», но также и «зависимым от ФРС».
После паузы в сентябре, чтобы сигнализировать о своем медленном подходе, Глава Банка Стивен Полоз может решить поднять ставку в одностороннем порядке уже в октябре, обеспечивая «луни» поддержку. Но после этого мы должны будем увидеть одно или два повышения в Соединенных Штатах и, соответственно, некоторое ослабление «канадца», прежде чем монетарные власти Канады вновь не сделают свой ход. Изменение тона со стороны Банка Канады после октября в пользу более длительного промежутка времени перед следующем повышением ставки, вкупе с началом оценки нового повышения ставки ФРС в декабре или первом квартале следующего года, должно вернуть курс USD/CAD обратно к уровню 1.30.
Мы ожидаем, что «луни» будет оставаться в пределах диапазона 1.29-1.33 против доллара США в течение большей части 2018г. Еще один элемент слабости для «луни» может быть связан с ухудшением ситуации вокруг переговоров по NAFTA, но основные риски пересмотра этого соглашения, кажется, больше для Мексики, принимая во внимание фокус кампании Трампа на торговле с южным соседом.
Необычное лето для евро
Это была нетипичная весна и лето за евро. Несмотря на медленный прогресс по инфляции, на единую валюту было оказано серьезное восходящее давление за прошлые четыре месяца. Заметная часть этого оптимизма может быть приписана ожиданиям, что ЕЦБ займет более «ястребиную» позицию на ближайших заседаниях.
Ранее предполагалось, что Марио Драги подаст некий сигнал, что на сентябрьском заседании ЕЦБ предоставит план относительно сворачивания программы QE. Однако, эта уверенность несколько снизилась, принимая во внимание тот факт, что денежно-кредитные условия с весны ужесточились через обменный курс и более высокую доходность. Члены ЕЦБ также выражали подобные беспокойства в протоколе своего последнего заседания.
В то время как это оставляет место для небольших сомнений относительно заявления об изменении политики, улучшающийся фундаментальный фон, сформированный экономиками Еврозоны, означает, что чрезвычайно комфортная монетарная политика будет выглядеть неуместной в ближайшем будущем. Кроме того, беспокойства, связанные с программой QE, наряду с проблемами вокруг дефицита немецких бондов, указывают на необходимость изменения курса в следующие несколько кварталов.
Федеральный Резерв может все еще поднять ставки в 2018 году сильнее, чем сейчас оценивают рынки. Но мы ожидаем, что это будет перевешиваться вниманием к смене политики ЕЦБ, позволяя евро вновь пойти вверх в следующем году. Стоит иметь в виду, что, учитывая более благоприятную ситуацию с текущим счетом Еврозоны, потребуется сильный отток капитала в более высокодоходный доллар, чтобы препятствовать укреплению евро.
Усиление иены закончится в ближайшие месяцы
Есть очень небольшие шансы, что Банк Японии собирается выходить из своей программы количественного смягчения в ближайшее время. Однако, это не остановило внутренние дебаты между членами Правления относительно того, как центральный банк сообщит о своей стратегии выхода, когда придет время. Необходимость сообщить о стратегии выхода уже сейчас вызвана рыночным восприятием, что темпы покупки обязательств являются нежизнеспособными, так как доля рынка бондов, приходящаяся на Банк Японии, кажется достаточно большой, чтобы серьезно ограничить ликвидность в дальнейшем (см. диаграмму ниже).
Конечно, это вопрос на будущее. Пока же, есть признаки оптимизма в японской экономике. Рост был положительным шестой квартал подряд — экономика расширилась во втором квартале на 1%. Потребление и деловые инвестиции были благоприятными, в то время как рынок труда продолжает демонстрировать рекордные уровни занятости. Последний квартальный обзор Tankan также поддерживает наше представление, что оптимизм среди японских компаний является вполне «бодрым» и совместимым с годовым ростом экономики приблизительно на 3%. Если объединить это с повышенными геополитическими рисками в регионе, то иена выглядит перекупленной в последние месяцы.
Это означает, что маловероятно, что иена будет способна удержать всю эту прибыль. Растущая американская доходность будет оказывать давление на курс USD/JPY. Если добавить еще политическую напряженность с Северной Кореей, то интерес к иене может заметно ослабнуть.
Стерлинг остается на достигнутых уровнях Рынки благоприятно восприняли позицию британского правительства, которое предложило временное таможенное соглашение с ЕС. Опубликованный документ, наконец, прояснил, как Правительство Терезы Мэй хотело бы пройти следующие несколько лет и на-
чать первую стадию переговоров с ЕС. Однако, есть вопросы относительно способности Великобритании вести переговоры по торговле с другими странами пока будет действовать временное таможенное соглашение, а также по поводу границы между Северной Ирландией и Республикой Ирландия.
Что касается монетарной политики, то Банк Англии понизил прогноз по росту инфляции в своем последнем отчете, также скорректировав потенциальные темпы роста экономики до менее 1.75%. Недавние значения индекса CPI также превзошли ожидания. Эффекты от предшествующего обесценивания фунта будут удерживать их приподнятыми в ближайшие месяцы.
Однако, Банк Англии указал, что рынки могут недооценивать риск повышения ставок. Но, даже несмотря на ожидаемый рост инфляции, связанный с курсом валюты, в течение ближайших месяцев, мы должны будем увидеть больше свидетельств улучшения других индикаторов, вроде реальных доходов, прежде чем этот риск выйдет на первое место.
В результате, ситуация с «Brexit», наряду с грядущим сжатием доходов домохозяйств будет удерживать британскую валюту от заметного укрепления против доллара остальную часть 2017г.
Полиси-мейкерам по душе слабый франк
Национальный банк Швейцарии, вероятно, доволен движением пары EUR/CHF за прошлый месяц. Будучи зажат в узком диапазоне прошлые пару лет, швейцарская валюта вырвалась в сторону ослабления.
Эта слабость означает меньшее давление на Банк, чтобы проводить интервенции на рынках. Действительно, мы уже видели свидетельства этого, поскольку накопление депозитов значительно замедлилось. Слабые потребительские цены подразумевают, что монетарные власти Швейцарии будут отставать от других центральных банков региона в вопросе перехода к более жесткой политике, что должно поддержать давление на швейцарский франк против евро.
«Аусси» получит поддержку от РБА позже
Резервный банк Австралии оставил ставки неизменными в начале августа и лишь незначительно изменил свои прогнозы. Центрбанк предположил, что его неизменная политика была совместима как с жизнеспособным ростом экономики, так и с достижением цели по индексу CPI через какое-то время.
Действительно, кажется, что полиси-мейкерам пока рано занимать «ястребиную» позицию. В конце концов, ограниченный рост заработной платы, наряду с переоцененным «аусси», является достаточной причиной, чтобы им пока оставаться нейтральными. Кроме того, применение контролирующих мер, чтобы решить проблему задолженности домохозяйств, также дает Центробанку некоторое время.
Однако, в то время как австралийская валюта может несколько потерять свой импульс в ближайшие месяцы, мы ожидаем, что РБА займет более жесткую позицию до конца года. Плотность рынка труда должна начать проявляться в заработной плате и инфляции, в то время как рост, согласно нашим оценкам, будет выше текущей тенденции.
«Киви» все еще переоценен по мнению РБНЗ Мы ожидаем, что в дальнейшем «киви» будет отстающим среди товарных валют. Несмотря на наличие положительной реальной ставки, что является в эти дни редкостью среди основных валют, грядущие выборы в сочетании со сменой Главы Резервного банка подразумевает, что мы должны будем подождать, по крайней мере, до конца осени, прежде чем полиси-мейкеры изменят свой тон.
Однако, ключевой вопрос для Банка по-прежнему связан с переоцененной национальной валютой. Так, полиси-мейкеры указали, что интервенции на рынке форекс остаются на повестке дня, поскольку перспективы для товарной инфляции остаются слабыми. Риски сокращения ставок и дефляции ушли, но Центробанк может позволить себе ждать в настоящее время.
Политические риски для песо Возможно, лучшие дни для песо в этом году уже позади, поскольку и внешний и внутренний фон становится все более сложным. Переговоры по NAFTA должны дать некоторые детали относительно будущей архитектуры внешних счетов Мексики, как только соглашение будет достигнуто или не будет достигнуто. Во втором случае, хотя мы оцениваем его вероятность менее 10%, возникает риск резкого ослабления песо.
На политическом фронте, назначение кандидатов в президенты должно стать главным моментом, на котором стоит сосредоточиться в следующие несколько месяцев. Пока реальным кандидатом от левой партии «Морена» выглядит Лопез Обрадор, с вероятной поддержкой со стороны Партии национального действия и Революционно-институциональной партии.
Однако, Революционно-институциональная партия ранее связывалась прессой с коррупционными скандалами, исходящими из Бразилии. И хотя эти обвинения были не только не доказаны, но даже не дошли до формального разбирательства, это может сказаться на отношении избирателей.
В целом, пересмотр соглашения NAFTA и политическая неопределенность должны привести к ослаблению песо в ближайшие кварталы.