Соединенные Штаты

Республиканцы в Палате представителей дого­ворились о принятии законопроекта по давно анон­сированному сокращению налогов. Бизнес и частные налогоплательщики должны получить налоговое осла­бление на 1.5 трлн.$ в течение следующих десяти лет.

Таким образом, сумма помощи будет ниже, чем при предыдущих налоговых реформах. За первые че­тыре года налоговое бремя должно быть уменьше­но на 0.9% валового внутреннего продукта. Для срав­нения, сокращение налогов Президента Рональда Рейгана в 1981 году составило почти 3% валового вну­треннего продукта.

Однако, нет никакой уверенности, что текущий вариант реформы будет осуществлен. Палате предста­вителей и Сенату, который представил свой собствен­ный проект, предстоит прийти к консенсусу.

Давление на Республиканцев для достижения со­глашения повысилось после их слабых результатов в трех губернаторских кампаниях. Партия должна про­демонстрировать некоторый успех в Конгрессе перед первичными выборами в ноябре 2018г.

Американская экономика выросла в третьем квартале на 3.0% годовых, так же как и во втором. Таким образом, экономика США «не сбилась с кур­са» под воздействием штормов в августе и сентябре. Последствия природных катаклизмов для экономики трудно оценить в точных цифрах, но мы полагаем, что их влияние на экономику в целом было относительно не велико. Влияние штормов в основном отразилось в замедлении потребления и падении строительства.

Темпы роста середины года преувеличивают им­пульс американской экономики. Она все еще расши­ряется примерно на 2% (прогноз на 2018 год — 2.3%). Здоровый рынок труда и разумные условия финанси­рования — вот твердая основа для роста.

Экономическое восстановление, таким образом, остается относительно вялым с точки зрения его тем­пов. Но, благодаря тому, что это продолжается уже в течение восьми лет, оно выглядит устойчивым. К теку­щему моменту существующий подъем экономики уже является третьим по продолжительности за всю исто­рию учета, начиная с 1854г.

После всего однократного повышения ставок в 2015 и 2016 годах, Федеральный Резерв в этом году повысил ставки уже дважды — в марте и июне.

В то время как цель по полной занятости была до­стигнута, инфляция не дотягивает до целевого уровня. Это особенно верно в отношении базовой инфляции, ис­ключающей изменчивые цены на энергию и продоволь­ствие и обычно являющейся более надежным индика­тором развивающейся тенденции. Полиси-мейкеры признали, что подобное низкое инфляционное давле­ние при полной занятости вносит некоторую неопреде­ленность. Однако, Федеральный Резерв по-прежнему ожидает более высоких темпов инфляции.

Также Федеральный Резерв сигнализировал о том, что придерживается своих планов по повышению ставки на декабрьском заседании. Полиси-мейкеры рассматривают три дополнительных повышения ста­вок в следующем году, что полностью соответствует нашим прогнозам. Кроме того, Федеральный Резерв начал постепенное сокращение своего баланса. Пока этот процесс происходит очень медленными темпами — всего на 10 млрд.$ в месяц

Китай

За прошлые три года Китай столкнулся с ускорен­ным оттоком капитала. Дефицит капитала больше не мог финансироваться профицитом текущего счета и вел к истощению валютных резервов Центробанка. Тем временем, меры, предпринятые правительством для предотвращения оттока капитала, принесли свои результаты. Снижение валютных резервов Народного банка Китая остановилось.

Однако, такая политика имеет свою цену:

—   во-первых, шаги правительства по предотвра­щению оттока капитала поставили под сомнение пер­спективы дальнейшей либерализации движения капитала в среднесрочной перспективе, что может по­дорвать готовность международных инвесторов вкла­дывать капитал в Китай в долгосрочной перспективе;

—   во-вторых, проблема внутреннего чрезмерного инвестирования и его последствий (избыточные мощ­ности, пузыри на рынке жилья, повышенные уровни долга) будет усугубляться.

Меры, предпринятые правительством в преды­дущие месяцы, чтобы охладить рынок недвижимости, оказали заметное воздействие. Цены на жилье в горо­дах первого ряда стабилизировались на высоком уров­не, а цены в городах второго и третьего ряда повыша­ются весьма умеренно. Опасный бум на рынке жилья пока удалось остановить.

Однако, сейчас начинается самая опасная стадия. Снижение цен на жилье (как в 2014 году), возможно, было бы приемлемо, но резкое падение может приве­сти не только к полномасштабному кризису на рынке жилья, но и вызвать системный риск для банковской системы Китая.

Мы не ожидаем такого экстремально­го сценария, но, чтобы избежать этого, правительство Китая будет вынуждено продолжить свое активное ре­гулирование оттока капитала.

До сих пор частный сектор был драйвером роста китайской экономики. Добавленная стоимость част­ных предприятий повышалась намного более быстры­ми темпами, по сравнению с государственными пред­приятиями (см. диаграмму ниже). Однако, импульс роста в этой области значительно замедлился в по­следние годы.

Экономическая политика правительства приносит пользу государственным предприятиям, особенно за счет льготного кредитования и госзаказов. Это предот­вращает сокращение страдающего избыточными мощ­ностями традиционно низкоэффективного госсектора.

Инвестиции в новые проекты также должны ос­лабнуть. Мы полагаем, что китайская экономика пока­жет такой же рост в оставшейся части года — на уровне 6.7% годовых, но ожидаем дальнейшее замедление в среднесрочной перспективе. В 2018 году, по нашему прогнозу, экономика прибавит всего 6.4%.

Темпы инфляции в Китае снова немного ускори­лись после снижения в начале года. Мы ожидаем, что средний уровень инфляции по итогам 2017 года соста­вит 1.6%, с возможным увеличением до 2% в средне­срочной перспективе, что будет недотягивать до офи­циальной цели правительства в 3.0%.

Цены производителей, с другой стороны, про­должили резко повышаться (в октябре на 6.9% годо­вых). Пока, заметное повышение цен производителей не оказало никакого воздействия на потребительские цены, предполагая, что данное повышение частично связано с активной фискальной политикой и что стаби­лизация экономики не носит повсеместный характер.

Еврозона

Деловое настроение в Еврозоне вряд ли мог­ло бы быть лучше. Ни неопределенность с выходом Великобритании, ни протекционистская политика но­вой Администрации США, кажется, не вызвали неуве­ренность у бизнеса.

Наиболее примечательным было продолжение роста Индекса деловой активности в производствен­ном секторе, который достиг самого высокого уров­ня с октября 2000 года и составил 58.5. Ни некоторое ослабление глобального спроса, ни укрепление евро, кажется, не охлаждает настрой производителей. При этом, индекс PMI в сфере услуг снизился в октябре до 55.0, хотя все еще остается на достаточно высоком уровне.

Главной причиной столь оптимистичного настро­ения, скорее всего, является экспансионистская моне­тарная политика ЕЦБ, которая, похоже, все больше и больше проникает в реальную экономику.

Европейская экономика росла с осени 2016 года среднеквартальными темпами в 0.6% и пока не прояв­ляет признаков замедления.

Как уж было сказано, основным драйвером эко­номики была чрезвычайно экспансионистская моне­тарная политика. Низкие процентные ставки делали более приемлемым для бизнеса и потребителей вы­сокий уровень долга, и обеспечил рост потребления и инвестиций.

Укрепление евро, снижающее конкурентоспо­собность европейских компаний, вряд ли, существен­но ограничит рост в долгосрочной перспективе. Очень сильное деловое настроение в промышленности явля­ется одним из подтверждений этого.

Реальный валовой внутренний продукт должен увеличиться на внушительные 2.3% в 2017г. При этом, мы повысили наш прогноз роста на 2018 с 1.8% до 2.2%.

Разрыв между отдельными странами значитель­но сузился с начала года. Даже итальянская экономи­ка недавно показала квартальные темпы роста в 0.5%. Однако, итальянский ВВП все еще намного ниже свое­го докризисного уровня.

Базовая инфляция, т.е. изменение индекса по­требительских цен без энергии, продовольствия, ал­коголя и табака, снизилась в октябре обратно ниже 1%. Достигнув отметки 0.9%, она снова приблизилась к уровню начала года.

Это снижение, в основном, связано с нормализа­цией цен на туристические туры и отели. Весной там наблюдался серьезный скачок цен на фоне напряжен­ности в Турции. В конце летнего сезона этот эффект практически сошел на нет.

Мы ожидаем, что ядро инфляции будет оставать­ся в районе 1% в ближайшие месяцы. Все еще сдер­жанное повышенное заработной платы и укрепление евро, удешевляющее импорт, говорит против даль­нейшего роста базовой инфляции.

Общая инфляция составила в октябре 1.4%. Темпы инфляция, скорее всего, в дальнейшем немного сни­зятся и средние темпы по итогам 2017 года снова со­ставят умеренные 1.5%, несмотря на достаточно высо­кую инфляцию в начале года.

ЕЦБ должен принять решение в отношении своей программы покупки бондов летом 2018г. Однако, на­дежды на повышение ядра инфляции пока не оправ­дались. Мы не прогнозируем устойчивого роста ин­фляционных ожиданий.

Как известно, ЕЦБ не может держать больше тре­ти своего портфеля в долговых бумагах одного эми­тента. Следовательно, чтобы сохранить максимальную гибкость и избежать чрезмерной рыночной реакции, центробанк, скорее всего, будет удерживать неболь­шой дифференциал до верхней границы в 33%. Он, ве­роятно, будет постепенно сворачивать свою програм­му количественного ослабления к концу 2018г.

Для оправдания взвешенного сворачивания программы покупки бондов ЕЦБ может сослаться на устойчивый рост экономики и на тот факт, что стиму­лирующий эффект программы покупки активов боль­ше зависит от уже накопленного портфеля ценных бу­маг, чем от ежемесячных покупок.

Ставка Тэйлора в настоящее время находится хо­рошо выше нулевой линии. Тем не менее, ЕЦБ вряд ли повысит свою ключевую процентную ставку до окончания программы покупок казначейских обяза­тельств. ЕЦБ убежден, что без агрессивной экспансио­нистской монетарной политики прогноз по росту и ин­фляции был бы намного ниже, а вместе с ним и ставка Тэйлора. Полиси-мейкеры могут сомневаться, что ин­фляция будет повышаться длительный период, если как мы ожидаем, базовая ставка вновь выйдет ниже ожиданий центрального банка в 2018 году на уровне 1.2%.

Чиновники Центробанка предполагают, что отри­цательные эффекты от мягкой монетарной политики на банковскую доходность останутся управляемыми.

Также ЕЦБ хочет избежать коррекции на рынке правительственных облигаций, где оценки достаточно завышены. При раннем повышении ставок евро мо­жет укрепиться еще более резкими темпами.

Монетарные власти недавно подтвердили свои ожидания, что ключевые ставки останутся на текущих уровнях еще достаточно времени и после окончания программы покупки казначейских обязательств.

Япония

Японская экономика вновь расширилась в треть­ем квартале 2017 года. Это был уже седьмой квартал роста подряд, что является самой продолжительной стадией расширения с 1999/2001гг.

Рост составил 0.3% по отношению к предыдущему кварталу. Основным драйвером был экспорт. Кроме того, компании инвестировали больше, в то время как частное потребление снизилось. Мы ожидаем, что темпы роста составят 1.5% по итогам 2017 года, и 1.1% в 2018г.

Банк Японии в сентябре предусмотрел неболь­шое сокращение своего портфеля правительствен­ных обязательств, впервые с начала 2013 года, т.е. в течение срока полномочий действующего Главы Банка Харухико Курода.

Однако, это не подразумевает, что он собирает­ся отступить от своей экспансионистской политики. Изменение стратегии, скорее всего, связано с умень­шенным спросом на казначейские обязательства.

Прогноз ВВП и инфляции

Прогноз процентных ставок

Прогноз валютных курсов