Элвис Пикардо является Вице-президентом и портфельным менеджером компании «Global Securities Corporation» в Ванкувере. Он подходит к исследованию рынков и управлению инвестиционным портфелем с точки зрения глобальной перспективе, используя свой более чем двадцатилетний опыт работы на международных рынках капитала в Канаде, Индии и Гонконге. Его опыт охватывает широкий диапазон классов активов — акции, опционы, бу-маги с фиксированной доходностью и валюты. Элвис — дипломированный финансовый аналитик (CFA), а также имеет диплом инженера-разработчика и мастерскую степень по менеджменту.

Алгоритмическая торговля, как вы уже знаете, означает использование компьютерных алгоритмов (в основном набор правил или инструкций для выполнения определенной задачи) для того, чтобы торговать большими пакетами акций или других финансовых активов при уменьшении рыночного воздействия таких сделок. Алгоритмическая торговля вовлекает размещение сделок, основываясь на определенных критериях и дроблении этих сделок на меньшие части, что-бы они не оказывали значительного воздействия на рыночную цену.

Выгоды от алгоритмической торговли очевидны — это гарантирует «лучшее исполнение» сделок, потому что минимизирует человеческий фактор, и это может использоваться для торговли на множественных рынках намного эффективнее, чем это может сделать человек.

Высокочастотная торговля

Высокочастотная торговля (HFT) в целом выводит алгоритмическую торговлю на другой уровень — это все равно как торговля на стероидах. Как подразумевает сам термин, высокочастотная торговля вовлекает размещение тысяч ордеров со сверхбыстрой скоростью. Цель состоит в том, чтобы получить крошечную прибыль от каждой сделки, часто с использованием арбитражных возможностей, т.е. капитализируя на ценовых дисбалансах по тому же самому активу на различных рынках. Высокочастотная торговля прямо-противоположна по своей сути традиционным долгосрочным инвестициям «покупай и держи», по-скольку происходит за очень краткосрочные периоды времени, пока ценовые дисбалансы не исчезнут.

Алгоритмическая и высокочастотная торговля ста-ли неотъемлемой частью финансовых рынков из-за совпадения нескольких факторов. К ним относится растущая роль технологий на современных рынках, возрастающая сложность финансовых инструментов, и постоянное стремление к большей эффективности в исполнении торговли и снижению операционных за-трат. В то время как алгоритмическая и высокочастотная торговля, возможно, улучшили рыночную ликвидность и ценообразование активов, рост их применения также вызвал и некоторые риски, которые нельзя игнорировать.

Системный риск

Один из самых больших рисков, которые несет использование высокочастотной торговли связан с тем, как это отражается на финансовой системе. Июльский отчет 2011 года Международной организации комиссий по ценным бумагам (IOSCO) отметил, что из-за сильных взаимосвязей между финансовыми рынка-ми, алгоритмы, работающие на разных рынках, могут быстро распространять шоковые состояния от одного рынка к другому, таким образом, усиливая системный риск. В качестве примера такого риска отчет указывал на «мгновенный обвал» в мае 2010г.

«Мгновенный обвал» был связан с падением на 5%-6% и последующим восстановлением главных американских фондовых индексов в течение нескольких минут. Индекс Dow Jones упал почти на 1.000 пунктов, что стало тогда его наибольшим внутри-дневным снижением за всю историю. Как показывает отчет IOSCO, многочисленные акции и биржевые фонды (ETF) подверглись атаке в тот день, упав на 5%-15% перед по-следующим восстановлением большей части своих потерь. Более 20.000 сделок по 300 ценным бумагам было заключено по ценам, отличающимся на 60% от своего значения всего мгновением ранее, а некоторые сделки были исполнены по абсурдным ценам, вроде одного пенни или 100.000$. Такая необычная иррациональная торговая активность напугала инвесторов, особенно потому что это произошло спустя всего чуть больше года после того, как рынки восстановились после своего самого большого снижения за более, чем шесть десятилетий.

Причина «мгновенного обвала»

Что привело к такому обвалу? В совместном от-чете, опубликованном в сентябре 2010 года, SEC и CFTC возложили вину за это на отдельную сделку в 4.1 млрд.$, заключенную трейдером взаимного фонда из Канзаса. Но в апреле 2015 года американские вла-сти обвинили лондонского внутри-дневного трейдера Навиндера Сарао в рыночной манипуляции, которая внесла свой вклад в этот обвал. Обвинения привели к аресту Сарао.

Сарао предположительно использовал тактику, называемую «спуфинг», которая подразумевает размещение больших объемов липовых ордеров на какой-либо инструмент (Сарао использовал контракты S&P 500 e-mini в день обвала), которые отменяются до своего исполнения. Когда возникают такие крупные ордера, это создает у других трейдеров впечатление, что есть большой интерес к покупке или продаже, что может повлиять на их собственные торговые решения.

Например, при такой тактике трейдер может предложить продать большое количество неких акций по цене, которая находится немного дальше от текущего уровня. Когда другие продавцы реагируют на это и цена идет ниже, трейдер быстро отменяет свои ордера на продажу и вместо этого покупает акции. Затем он выставляет большое количество ордеров на покупку, чтобы спровоцировать рост акций. После того, как это происходит, трейдер продает свои акции, получая приличную прибыль, и отменяет свои ордера на покупку и т.д.

Многие рыночные наблюдатели сомневаются, что один внутри-дневной трейдер мог единолично вызвать обвал рынка, который уничтожил при-мерно триллион долларов рыночной капитализации американских акций за считанные минуты. И хотя вопрос, могли ли действия Сарао фактически привести к «мгновенному обвалу» является отдельной темой, есть некоторые реальные причины, почему алгоритмическая высокочастотная торговля увеличивает системные риски.

Усиление системного риска

Алгоритмическая высокочастотная торговля усиливает системный риск по ряду причин.

• усиление изменчивости: прежде всего, так как на современных рынках есть большая активность алгоритмической торговли, то попытки перехитрить конкурентов встроены в большинство алгоритмов. Алгоритмы могут мгновенно реагировать на рыночные условия. В результате, во время повышения «рыночного шума», алгоритмы могут значительно рас-ширить свои спрэды (чтобы избежать заключения случайных сделок) или временно прекратить торговать вообще, что уменьшает ликвидность и усиливает изменчивость.
• эффект ряби: учитывая увеличивающуюся степень интеграции между рынками и классами активов в глобальной экономике, скачки на основном рынке или классе активов часто передаются на другие рынки по цепной реакции. Например, крах на американском рынке субстандартных закладных привел к глобальной рецессии и долговому кризису, потому что существенные пакеты американских ипотечных бумаг удерживались не только американскими банками, но также европейскими и другими финансовыми институтами. Другой пример такого «эффекта ряби» — это воздействие падения фондового рынка Китая, а также существенного снижения цен на нефть, на мировые рынки с августа 2015 по январь 2016г.
• неопределенность: алгоритмическая высокочастотная торговля вносит заметный вклад в преувеличенную рыночную изменчивость, которая может спровоцировать неуверенность инвесторов в краткосрочной перспективе и повлиять на доверие потребителей в долгосрочной. Когда рынок совершает внезапные скачки, инвесторы берут паузу, задаваясь вопросом о причинах такого драматичного движения. В периоды отсутствия новостей крупные игроки (включая высокочастотных трейдеров) сокращают свои торговые позиции, что оказывает определенное нисходящее давление на рынки. По мере нисходящего движения рынков активируется все больше стоп-орде-ров, и эта отрицательная петля обратной связи создает нисходящую спираль. Если из-за этого развивается медвежий рынок, то уверенность потребителей колеблется, вызывая негативные явления уже в реальной экономке.

Другие риски алгоритмической торговли

• сбившиеся алгоритмы: высокая скорость, с которой большинство алгоритмов торгуют, означает, что одна ошибка или сбой алгоритма может вы-звать миллионные потери за очень короткий период. Наглядный пример такого эффекта – ситуация с маркет-мейкером «Knight Capital», который 1 августа 2012 года потерял 440 млн.$ за 45 минут. Новый торговый алгоритм «Knight Capital» совершил миллионы дефектных сделок приблизительно со 150 акциями, покупая их по более высокой цене «аск» и тут же продавая их по более низкой цене «бид». Напомню, что маркет-мейкеры наоборот покупают рыночные инструменты у розничных участников по цене «бид» и продают по цене «аск», спрэд между которыми и составляет их торговую прибыль. К сожалению, гиперэффективность алгоритмической торговли, где алгоритмы постоянно отслеживают рынки для выявления именно таких ценовых дисбалансов, подразумевают, что кон-курирующие алгоритмы использовали в своих интересах ошибку «Knight Capital». К тому времени, как сотрудники «Knight Capital» устранили ошибку, компания оказалась на грани банкротства, что в итоге привело к ее поглощению компанией «Getco LLC».
• огромные потери инвесторов: колебание изменчивости, усугубляемое за счет алгоритмической торговли, может принести инвесторам огромные потери. Многие инвесторы обычно размещают стоп-ордера по своим акциям на уровнях, которые находятся на определенном расстоянии от текущей цены. Если происходит ценовой скачок без какой-либо очевидной причины, то эти стоп-ордера срабатывают. В то время как некоторые сделки были полностью отменены во время необычных рыночных колебаний, вроде «мгновенного обвала» и фиаско «Knight Capital», большинство сделок были оставлены без изменений. Например, большинство из почти двух миллиардов акций, которые торговались во время «мгновенного об-вала» находились в пределах 10% от своего закрытия в 14:40 (когда начался «мгновенный обвал» 6 мая 2010г.), и эти сделки были оставлены без изменения. И лишь приблизительно 20.000 сделок, на 5.5 миллионов акций, которые были выполнены по ценам, отличающимся больше чем на 60% от своей цены в 14:40, были впоследствии отменены. Так что инвестор с портфелем акций на 500.000$, который установил бы 5%-е стоп-ордера по своим позициям, потерял бы 25.000$ во время «мгновенного обвала».
• утрата доверия: инвесторы торгуют на финансовых рынках, потому что имеют полную уверенность в их честности. Однако, повторяющиеся эпизоды необычной рыночной изменчивости могут поколебать это доверие и заставить некоторых консервативных инвесторов вообще уйти с рынков. В мае 2012 года во время IPO «Facebook» были многочисленные технические проблемы, в то время как 22 августа 2013 года Nasdaq остановил торги на три часа из-за проблемы с программным обеспечением. В апреле 2014 года примерно 20.000 ошибочных сделок должны были быть отменены после компьютерного сбоя на двух американских опционных биржах. Еще один масштабный крах, вроде «мгновенного обвала» может очень сильно пошатнуть доверие инвесторов к рынкам.

Меры по ограничению рисков

Поскольку ситуации с «мгновенным обвалом» и «Knight Capital» высветили риски, связанные с алгоритмической высокочастотной торговлей, биржи и регуляторы предприняли защитные меры. В 2014 группа «Nasdaq» ввела «выключатель» для своих членов, который отключит торговлю, как только нарушен заданный уровень риска. В то время как многие высокочастотные фирмы уже имеют «выключатели», которые могут остановить всю торговую активность при некоторых обстоятельствах, «выключатель» Nasdaq обеспечивает дополнительный уровень безопасности, чтобы противостоять мошенническим алгоритмам.

Первоначально «выключатели» были введены после «чёрного понедельника» в октябре 1987 года и используются, чтобы подавить рыночную панику, когда возникает массированная распродажа. Комиссия по ценным бумагам одобрила пересмотренные правила в 2012 году, которые позволяют биржам остановить торги на 15 минут, если биржевые индексы падают на 7% (от уровня закрытия предыдущего дня) до 15:25 EST. При 13%-м снижении происходит еще одна 15-минутная остановка торгов, в то время как при 20%-м падении фондовый рынок закрывается до конца дня.

В ноябре 2014 года Комиссия по торговле товарными фьючерсами предложила инструкции для фирм, использующих алгоритмическую торговлю деривативами. Эти инструкции требуют, чтобы такие фирмы имели пред-торговый контроль риска, в то время как есть спорное условие, которое требует, чтобы они сделали исходный код в своих программ доступным правительству, если потребуется.

Заключение

Алгоритмическая высокочастотная торговля несет множество рисков, самый большой из которых связан с потенциальной возможностью усилить системный риск. Ее склонность усиливать рыночную изменчивость может распространиться на другие рынки и спровоцировать неуверенность инвесторов. Повторные случаи экстраординарной рыночной изменчивости могут пошатнуть доверие многих инвесторов к рынкам в целом.